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最近几天，房企纷纷公布了各自上半年的销售情况虽然百强房企半年销售额减半，但行业也明显呈现出几家欢乐几家愁的格局金融房企销售普遍不及预期比如新力集团销售额同比下降97%，今年上半年销售几乎停滞包括中国奥园，郑融地产，世茂集团，中南建设，融创中国等头部房企的销售也同比大幅下降60%以上

另一方面，保利发展，越秀地产，远洋，招商局，中海，和盛会展等表现出较强的抗跌能力值得注意的是，除了和盛创展，这些房企都有一个共同点:国资背景，而和盛创展是唯一一家业绩尚可的民营房企

半年销售额同比下降22.7%，均价下降36.6%

最近几天，和盛创展公布，上半年全口径合同销售总金额约168.6亿元，同比下降约22.72%值得一提的是，6月份实现销售合同34.02亿元，同比增长10.76%，成为6月份为数不多的销售正增长的房企

可是，在和盛创展艰难销售的背后，平均售价却大幅下降前6个月销售建筑面积69.53万平方米，销售均价22238元/平方米，比去年同期的35072元/平方米下降36.6%

值得一提的是，2018年以来，和盛创展的销售均价从11547元/平方米持续上涨至2021年的38494元/平方米即使今年上半年大幅下降，也只是回到了2020年的水平看来，和盛创展的项目即使受到影响，利润也是可控的，而这主要得益于其2944万平方米土储的支撑

一直啃老本，周转慢的合拍和展业

在和盛展历年的成绩中，销售和业绩增长缓慢广受诟病，年销售面积一直徘徊在百万平方米但与其他房企不同的是，其账面上的土地储备一直远远超过销售面积，常年处于3000万平方米的水平如果每年销售100万平方米，可以满足长达30年的销售需求，土地储备规模和周转能力不匹配

梳理公司多年的土储数据发现，在还被称为华南五虎之一的2006年，和盛展的销售面积已经是107万平方米，但全年新增了390万平方米的土储，当年年底土储达到1480万平方米高土壤保持能力一直保持到2009年，土壤储量达到3000万平方米即使是现在，它仍然处于行业的领先地位即使拥有巨量土地，和盛展依然缓慢，少量销售和少量新增补地，以至于土地储备在这个水平上维持了长达13年

从和盛创展最近几年来开发的面积来看，其账面上大部分土地储备还是多年前的新项目许多项目，如广州和盛珠江帝景项目和广州和盛湖山国际项目，开发周期超过10年十几年前收购的土地现在卖了，土地价格自然便宜很多盖地上涨成为和盛展高利润率的核心原因

2021年年报显示，和盛创展在华南，华东和华北的开发利润率分别达到了53%，34%和70%，毫不夸张地说，在当前的环境下已经处于暴利行列由于大量的沉没资金和低周转率，和盛创展的股东回报率一直很低，净资产收益率只能伴随着项目售价越来越高而提高

即使在2018—2021年，和盛创展恢复征地，分别新增62.7万平方米，137.7万平方米，83.6万平方米，基本都是去除化学品后的填充销售额的增加主要是由于项目售价的提高从面积的角度来看，和盛的展览似乎从未找到做大做强的思路，啃旧都依然是和盛展览创作的主要策略

实际上，在当前的环境下奋进是有风险的自朱菊蓉接手以来，虽然和盛创展的土地储备面积变化不大，但存货价值明显增加，这主要是因为土地成本与十年前有本质区别

这种成本更高的新项目，开发难度比以前大了很多，利润率有限此外，2021年和盛创展在关联公司的投资达到81.48亿元，但2020年仅为0.97亿元但去年和盛创展的合资项目出现巨额亏损，全年为关联公司计提30.01亿港元减值准备，对业绩产生重大影响

对于和盛创建一个展览，啃老资本是最稳定的。

发烧ABS融资可抵押资产少。

由于和盛展的财富大多是多年前低成本积累的，伴随着多年的销售转为盈利，前几年的资金压力基本可控但由于过去几年拿地不足，和盛创展将相当一部分回款投入到了自持物业，包括商业，写字楼，酒店，综合体等

叠加公允价值变动后，其投资性房地产的账面价值从2013年开始持续增加，到2021年底达到806亿港元香港投资者热衷于自持房产的原因显而易见

首先，商业，写字楼和酒店产生收入并还钱。2021年总营收42.17亿港元，占营收比例持续扩大，

其次，自持物业的公允价值变动美化了利润。2021年相关收入高达104.5亿港元，同比增长超过12倍，这也反过来说明和盛展的利润包含了不少水分，

第三，自持房产可以做抵押，可以发行ABS进行融资抵押融资带来更大的议价能力特别是最近几年来，伴随着新土地成本的上升和自持物业规模的扩大，抵押融资的需求越来越大

我们以和盛会展创造的投资性房地产减去公允价值变动收益作为自持物业的账面成本，来衡量最近几年来的变化账面数据显示，2013年以来，和盛创展不断加大自持物业的布局如果考虑到单位成本的增加，布局力度明显放缓，仅在2021年，力度有所加大

因此，最近几年来和盛新增自持物业资产数量并不多，而伴随着和盛创展越来越热衷于ABS融资，其可用于抵押融资的资产可能并不多。

据统计，自2016年第一份《长城证券—和盛创展购房期末资产支持专项计划》发布以来，和盛创展在该领域的尝试逐渐增多目前已用作抵押的自持物业有北京合生汇，和盛财富广场，上海合生汇广场，北京朝阳合生汇，上海五角场合生汇，以及今年验收的成都合生汇广场，北京合生汇广场，和盛商业物业等资产和盛已在沪深交易所发行8只ABS，计划总额276.1亿元，其中已发行3只，总额114.1亿元，2只获批，总额92亿元，受理2起，金额48亿元，终结1起，金额22亿元整体规模甚至超过华润，抵押融资速度明显加快

因此，即使S&P维持其评级B且前景稳定，和盛创展的财务状况也不安全2021年，和盛创展的净负债率为72.8%，不含预付款的资产负债率为63.2%，短期现金负债率为0.9倍短期流动性仍踩红线

伴随着2021年楼市突然降温，朱菊荣和和盛创展暂停拿地，加速ABS融资，以应对行业风险可是，由于今年的销售继续难以回升，和盛展览所面临的挑战还将继续

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